2月份物价处于阶段性低点
2月份，CPI同比涨幅继续收窄，PPI同比涨幅处于低位。2月份，居民消费价格（CPI）环比上涨1.0%，涨幅比上月扩大0.5个百分点；同比上涨1.5%，涨幅比上月回落0.2个百分点。其中，食品价格环比上涨3.2%，非食品价格环比上涨0.4%。工业生产者出场价格（PPI）环比下降0.1%，降幅比上月收窄0.5个百分点；同比上涨0.1%，涨幅与上月持平。其中，生产资料价格持平，生活资料价格下降0.1%；调查的40个工业行业大类中价格上涨的有15个，持平的有8个，下降的有17个。
市场机构认为目前物价处于阶段性低点，通缩压力得到缓解，猪周期反转将推高CPI。莫尼塔分析师钟正生认为，猪价带动叠加去年低基数，CPI从3月开始将显著回升，但由于消费需求整体低迷，制造业减税也意味着相关工业品与消费品售价存在下调空间，核心通胀的上行动能不足。油价提振与基建预期升温下，上游能源与黑色等行业显著改善，PPI环比跌幅显著收窄。PPI通缩压力阶段性解除，但三季度或重新面临下行压力。广发证券分析师郭磊认为，年初以来的价格数据基本排除了深度通缩的可能性，且暂时没有通胀风险。后续价格斜率在很大程度上取决于猪肉和原油的走势。恒大研究院首席经济学家任泽平认为，猪周期拐点和猪瘟驱动猪价大概率上行，同时增值税减税对冲猪周期。全年CPI上行压力仍然可控，不会对货币政策形成掣肘。但短期内，减税政策从实施到产生效果仍有时滞，CPI短期仍将保持上涨趋势。华泰证券分析师李超认为，货币政策对供给侧引发的通胀很难主动作为，在需求相对不足的宏观环境中，因猪价上涨导致的通胀上行对市场情绪冲击更大，货币政策届时或将面临稳增长与控通胀的纠结，但对猪价上涨不会过于敏感。（慧博投研资讯等 2019年3月18日）
市场机构认为猪价上涨对CPI的影响可控
近期，受生猪和能繁母猪存栏数据大降、收储刺激等影响，生猪出场价格快速上涨。市场机构监测，3月21日全国生猪平均价格为14.98元/公斤，比2月底大涨26%；部分地区仔猪价格上涨超过70%。
市场机构认为猪价上涨将推升CPI，但影响总体可控。太平洋证券分析师张河生认为，猪瘟疫情将导致我国生猪产能收缩20%～30%，对应猪肉约1100～1600万吨。按照历史上猪周期运行规律，这一轮猪周期猪价高点可能在当前位置的50%以上，肉禽替代导致鸡牛羊肉价格也会上涨，考虑肉禽涨价，CPI全年增速将上升0.3个百分点至2.6%。西南证券分析师杨业伟认为，在宏观经济面偏弱环境下，历史上没有发生过猪价大幅推升通胀的情况，当前缺乏需求面支撑情况下，预计猪肉价格不会将CPI同比增速推高至3%以上。国泰君安证券分析师花长春认为，假设猪肉价格上涨20%、30%，则2019年通胀将分别为2.3%、2.6%，总体温和可控。国盛证券分析师刘郁认为，新一轮猪周期启动，猪价持续上涨，可能带动CPI同比升至2.5%附近；猪价涨幅高情形假设下12月CPI同比达到2.8%，也并未破3%。预计仅依靠猪价推动，年内CPI高于3%的可能性不大。华泰证券分析师李超认为，生猪价格除供给因素以外，还受到终端需求综合影响，猪肉对整体CPI的影响仍然可控，中性预计2019年通胀中枢为2.5%左右，略高于2018年2.1%，高点可能在6～7月份以及12月份，高点同比接近3%。
少数机构认为，年内CPI同比涨幅可能会突破3%。天风证券分析师宋雪涛认为，年末CPI同比涨幅可能回升至3%左右，“猪油双高”组合下，年末CPI同比涨幅可能达到3.1%～3.2%。（慧博投研资讯等 2019年3月21日）
经济继续放缓，基建“托底”初显
经济整体继续放缓。从1～2月份数据看：（1）工业部门增速中枢继续下沉。规模以上工业增加值累计同比增长5.3%，增速进一步低于去年12月份，剔除春节因素同比增长6.1%，仍弱于去年同期。（2）消费增速基本持平于去年底的低位水平。社会消费品零售总额同比增长8.2%，大致持平于去年12月份。其中，地产后周期相关消费的增速回落幅度较大，与前期地产销售低迷相关联；汽车同比增速的降幅收窄5.7个点，对整体支撑明显。（3）地产投资略升但下行压力不减。房地产开发投资同比增速由去年12月份的9.5%升至11.6%，商品房销售额累计同比增速为2.8%，增速回落9.4个百分点。（4）制造业投资增速回落，基建投资小幅回升。制造业投资同比增速继续回落至5.9%，较去年全年回落3.6个百分点。基础设施投资同比增长4.3%，增速比去年全年提高0.5个百分点。（5）城镇调查失业率创2018年以来新高。2月份全国城镇调查失业率为5.3%，显著高于去年四季度的4.8%～4.9%，是这一数据产生（2018年1月）以来的高点。
中信证券分析师诸建芳认为，去年四季度以来，地方专项债发行净增显著、项目审批提速明显对基建投资增速回升提供了支撑。向后看，伴随着社融的企稳，货币政策和财政政策的共同作用还将持续显现，基建有望在后续月份“加力”；预期最迟今年下半年，房地产竣工将显著提升，建安费用增速提升还将持续。中信建投证券分析师黄文涛认为，销售、新开工、资金来源等指标显示未来房地产投资增速有回落压力；制造业投资受制于工业生产下行和通缩预期下的利润回落；汽车消费修复助力社零增速短期企稳，但居民收入、房地产销售仍限制消费增长；经济下行压力有待基建继续发力和对冲。广发证券分析师郭磊认为，需关注基建启动后向产业链下游的进一步传递。（慧博投研资讯等 2019年3月20日）
2月份金融数据回归常态，修正市场预期
3月10日，中国人民银行发布2月份金融数据。信贷、票据回落，新增社融下降。2月份新增社融7030亿元，同比少增4847亿元。其中，对实体发放贷款7641亿，同比少增2558亿元，企业开具汇票降温，未贴现银行承兑汇票减少3103亿元，同比多减3200亿元，表外非标融资整体再度萎缩，同比多减3600多亿。社融存量增速从1月份10.4%下降至10.1%。M1增速回升，M2增速回落。M1同比回升至2.0%，增速比上月高1.6个百分点，比上年同期低6.5个百分点；M2同比回落至8.0%，增速比上月和上年同期分别低0.4和0.8个百分点。
平安证券分析师陈骁认为，与1月份显著高企的金融数据形成鲜明对比，2月份新增社融与信贷数据基本回落至历史同期水平，金融数据回归常态一定程度修正了市场此前对货币和信用政策过度乐观的预期。综合1～2月份数据来看，M1同比增速1.2%，延续下行态势，M2同比增速8.2%，M1-M2负剪刀差仍在走阔，这意味着当前经济下行的压力仍然存在，企业的经营状况并未明显好转，新一轮的信用扩张与经济改善可能是一个相对曲折的过程。恒大研究院首席经济学家任泽平认为，社融-M2增速差与PPI、CPI增速正相关，领先价格指标1～2个季度，预计2019年年中价格指标温和回升。从2004～2018年数据看，社融-M2增速差大致领先PPI和CPI增速1～2个季度。2018年3～4季度的社融-M2增速差逐渐趋稳，2019年1～2月份社融-M2增速差小幅回升，预计2019年年中PPI和CPI同比增速将温和回升。招商证券分析师谢亚轩认为，居民短期贷款增量创历史新低，家庭部门负债增速快速回落，未来仍有较大下行空间，对应房地产弱周期。实体部门负债增速小幅回落，但底部确认在2018年11月形成，实际GDP增速底部有望滞后3～6个月。（华尔街见闻等2019年3月16日）
信贷、杠杆率与经济增长：150年的经验
过多的信贷并不能带来更快的增长。主要原因：一是金融自由化、创新与发展导致信贷增长脱离实体经济，产生“异化”；二是为现存资产融资导致的信贷扩张对产出增长的作用甚微；三是贫富差距导致信贷扩张成为很多政府的致胜法宝；四是金融全球化、跨境资本流动与全球失衡进一步推动信贷攀升。17个发达经济体150年的杠杆率经验表明，杠杆率的正向作用由投资体现，控制投资率后总杠杆率对实际GDP增速具有反向抑制作用。64个经济体1980~2016年计量分析及近年来的国际经验均表明，在其他条件不变的情况下，债务积累对经济增长有着显著的、甚至是“加速式”的负面影响。
总结美、英、德、日等国经验，发达经济体的长周期杠杆率与经济增长之间存在如下特征：一是政府债务相对私人债务更不稳定，逆周期现象明显，且对经济增长的拉动作用有限。在经济陷入衰退期时，大多数国家都更倾向于加大政府债务增速对冲私人部门投资意愿的下降。从对经济增长的影响看，各国经济繁荣时期往往对应着私人债务温和增长而政府债务增速有限的时期。政府杠杆率一般不具有可持续性，在政府加杠杆的早期，经济可以维持增长，但随着政府债务的积累，对经济增长的拉动往往缺乏后劲，最后总是以经济衰退或危机收场。二是20世纪70年代以来，经济的信贷密度上升，迎来了一个对信贷依赖度持续攀升的新时期。一方面，金融自由化与金融全球化，带来了信贷的快速增长；另一方面，发达经济体经历了二战后增长的黄金时代，经济增长趋于下滑。这二者的结合，导致信贷占GDP比重（信贷密度）不断上升。三是杠杆率变化呈现某种长周期特征。从最长的时段来看，150年的变化基本上经历了两次大的债务高增长，且以危机告终。如果进一步细分，杠杆率大致呈现三四十年的变化周期。这实际上与后发经济体快速追赶的时间相一致，20世纪90年代末亚洲金融危机国家（或地区）基本上都是经历了三四十年的高速增长。（国家金融与发展实验室等 2019年3月7日）
美联储鸽派信号略超预期，全球货币政策协同趋松
美国东部时间3月20日下午，美联储召开议息会议，保持联邦基金利率目标在2.25%~2.5%的区间不变。本次会议主要关注点：（1）美联储预计今年全年不加息，明年加息一次。（2）美联储公布缩表计划。美联储表示，有意从今年5月起，将每月缩减资产负债表计划的美国国债最高减持规模从当前的300亿美元降至150亿美元，到9月末停止缩表。（3）美联储对美国经济的评价逊于前次会议。（4）美联储下调今明两年的GDP增速和PCE通胀预期。美联储对2019年实际GDP的预期从2.3%下调至2.1%，对PCE的预期从1.9%下调为1.8%，核心PCE保持2.0%不变，失业率从3.5%上调至3.7%。
市场机构认为，美联储鸽派信号略超预期，全球货币政策协同趋松。中信建投证券分析师黄文涛认为，美联储鸽派行动是在美国经济下行压力增大的背景下，试图稳定市场情绪，延续经济扩张周期的举措。当前美国经济动能的走弱仍是大势所趋，美联储的加息周期可能已经结束。平安证券分析师陈骁认为，全球货币政策转向宽松趋势明显，非美经济体央行的货币政策宽松空间进一步加大，全球经济体逆周期调节的力度与同步性也得到加强，但对此轮全球货币政策转向宽松趋势下经济企稳回升并不抱有过高预期。恒大研究院首席经济学家任泽平认为，宽松货币政策钝化后果正在显现，美国股票市场蓬勃发展部分依赖于长期超宽松利率环境，加息导致金融市场暴跌，制约美联储进一步加息缩表。为减少金融市场波动性、提振边际放缓的美国经济，本轮加息周期已进入尾声。2018年全球经济见顶回落，2019年初以来美欧日中澳加等主要央行接连放鸽，全球新一轮货币宽松开启，引发资产价格上涨，新兴经济体市场和货币贬值风险基本解除。（慧博投研资讯等 2019年3月21日）
欧佩克：原油产量明显下降，督促不要重返过剩
3月14日，欧佩克（OPEC）发布原油市场月报。报告称，受委内瑞拉遭受制裁和沙特抑制原油产量等影响，OPEC产油量明显下滑。2月份，OPEC原油产量为3050万桶/日，比1月份下降22万桶/日，减产执行率达105%，其中委内瑞拉、沙特产量分别大降14万桶/日和8.6万桶/日；全球原油产量下降16万桶/日至9915万桶/日。OPEC在报告中称，虽然预计2019年原油需求将以温和的速度增长，但仍远低于非OPEC供应强劲增长，所有产油国要继续共同承担责任，以避免失衡情况的再现，并继续支持2019年原油市场的稳定。
2018年11月，美国对伊朗重新实施制裁。但在制裁的同时，美国给予伊朗原油的主要买家制裁豁免，条件是在未来减少购买量，豁免需每6个月更新一次。当前市场高度关注，今年5月豁免到期后美国是否会延续该政策，以及OPEC+减产协议会存续多久。近日，沙特能源部长法利赫表示，尽管美国对伊朗等原油生产国进行制裁，但全球原油库存仍在上升，OPEC重新平衡原油市场供需的工作远未完成；俄罗斯也表示，减产将至少持续到6月，届时美国对伊朗和委内瑞拉原油出口的政策将更加明晰。（OPEC等 2019年3月21日）
来源：国家发展改革委价格司
